2025年维嘉资本，在特朗普政府启动铜进口“232”调查、中美欧货币政策同步转向、海外矿山集团操控TC/RC费用的三重冲击下，中国铜产业链面临前所未有的定价权争夺。铜价运行逻辑已从传统的“中国需求主导”演变为“资本定价+资源政治+供应链控制”的三元结构。
特朗普关税政策：企图重塑全球铜贸易格局
关税冲击的传导路径
铜作为新时代的软黄金，在新型电力、新能源汽车、半导体芯片、军事等领域大展拳脚，其对经济发展的重要性与日俱增。
2025年，美国新任总统特朗普上任后，在2月立刻签署了一项行政命令，首次将铜列为“国家安全命脉资源”，明确其在国防、新能源、半导体等领域的战略地位。3月13日，特朗普宣布对铜进口加征25%关税的计划，但未明确该计划的实施时间表。并且，预计在4月2日，特朗普拟宣布新一轮对等关税政策，该政策将涵盖铜及其制品。根据市场测算，如果特朗普对铜进口加征25%关税的政策落地，美国精炼铜的进口成本将增加1800美元/吨。这一情况会迫使智利、加拿大等主要供应国将市场转向中国，从而人为地扭曲全球铜贸易的供应路径，使中国铜原料进口短期结构性过剩和美国地区区域性短缺并存的局面进一步加剧。
特朗普铜进口关税计划公布后，COMEX铜和LME铜价差从正常的100~200美元/吨突增至1000美元/吨以上，截至3月17日，两市价差达1105美元/吨。华尔街投机资本利用买COMEX铜同时抛售LME铜和沪铜的套利策略，致使中国铜冶炼厂承受跨境价差损失，冶炼厂的铜进口亏损扩大至每吨千元以上。
美国商务部长卢特尼克近期表示，关税政策是为了减少对外国贸易伙伴的依赖，增强国内供应链的自主能力，并强调“总统希望美国拥有自己的钢铁和铝产业。我要明确一点，在我们建立一个强大、稳定的国内钢铁和铝业之前，没有任何事情能阻止我们推进这一计划。顺便说一句，铜也将被纳入这一计划”。据统计，美国精炼铜的进口依存度高达63%，其中从智利的进口占比达45%。而我国控制了全球50%以上的铜冶炼产能，美国精炼铜产能的不足正是其制造业空心化的一个缩影。特朗普强化“美国优先”的政策理念，试图通过关税政策促进美国制造业回流，夺回其忠实拥护者（位于美国工业铁锈带的产业工人）的工作机会，比如亚利桑那州铜矿和下游制造业电动汽车和芯片产业。
资源的战略博弈
美国将铜定义为“21世纪国家安全命脉”，借助232条款对中国冶炼产能进行系统性压制，操纵欧美老牌铜矿巨头，限制中国获取南美洲高品位铜矿资源，同时禁止向中国出口火法冶炼关键设备，以此延缓中国国内冶炼厂的技术升级进程。
2025年1—2月，中国铜精矿进口量为471.4万吨，同比增加1.3%，其中，智利、秘鲁等南美国家仍为主要供应国，但秘鲁供应同比下滑，非洲（刚果、赞比亚）和中亚（哈萨克斯坦）进口占比逐步提升，反映资源争夺加剧。
2025年1—2月，秘鲁对华出口铜精矿约109.5万吨，环比下降4.5%，同比下降2.2%。智利对华出口铜精矿约为179.6万吨（含铜矿石和精矿），同比增长13.6%。得益于中资矿山项目（如卡莫阿-卡库拉）投产，刚果（金）对华出口增速远超传统供应国，预计2025年全年对华出口量突破80万吨（含阳极铜）。
需要警惕后续巴拿马运河和港口使用权易主的情况，因为这可能会使全球航运市场发生巨大变动，从而导致铜矿资源被迫滞留港口，进而引发国内铜矿紧缺的状况。
同时， 欧美长期通过各种非政府组织（NGO）和个人，以环保和人权保护为幌子，扰乱中国海外铜矿资源布局和开采。比如五矿资源旗下的Lasbamas铜矿工人罢工和非洲几内亚西芒杜铁矿伴生铜矿项目遭受军事政变干扰。五矿资源在秘鲁的Lasbamas铜矿项目因当地社区抗议多次陷入停滞。2025年年初，约1.5万名抗议者要求修改环保方案并增加本地就业机会，最终演变为暴力冲突，导致4人死亡、17人受伤。2025年，刚果（金）的TFM铜钴矿因NGO推动的环保调查被迫暂停扩建。
货币政策同步转向：流动性与定价权的再平衡维嘉资本
中美降息政策对铜价的影响
美国2月通胀数据超预期回落，CPI整体不及预期，核心CPI环比从1月的0.45%降至0.23%，低于彭博一致预期的0.3%，核心CPI同比为3.1%，低于预期的3.2%；CPI环比从1月的0.47%降至0.22%，同比降至2.8%，均低于预期。与此同时，“特马组合”对内精兵简政遭遇阻力，政府裁员对非农就业数据的影响或缓慢体现。
2月，美国非农新增就业人数达到15.1万人（预期为16.0万人，前值为12.5万人），其中联邦政府部门就业人数出现收缩（减少了1.0万人），这对整体就业数据形成了一定的拖累。美国通胀压力缓解叠加就业数据放缓，市场预测美联储或提前降息。根据CME的数据，5月，美联储维持利率不变的概率为60.5%，6月降息预期概率约为38%。利率下行预期导致美元指数走弱，铜价上方压力减轻，强势上涨。
我国2月CPI同比下降0.7%，较1月的0.5%回落，是近一年来首次转负；核心CPI同比微涨0.3%。CPI转负引发市场担忧，需警惕汽车、电子产品等耐用品价格持续下跌对消费信心的压制，政策需进一步刺激内需。央行提出将在2025年择机降息，以此来提振民营企业以及居民部门对信贷的信心。市场预测央行会通过降低存款准备金率的方式释放长期流动性，进而推动结构性货币政策工具（例如绿色金融、科技贷款等）对重点领域进行定向支持，从而激活企业的资金周转效率。
美国在全球产业链分工中，借助美元作为国际货币的特殊地位，主要扮演消费国的角色，而我国作为世界第一制造大国和出口大国，在全球产业链分工中，主要扮演生产国的角色。在面对经济周期波动时，美国（消费国）的逆周期调节主要通过加息来抑制过热需求导致的高通胀，而中国（生产国）的逆周期调节需要通过降息来刺激居民消费和企业投资，防止通缩。
2025年，海内外均存在同步降息的预期。然而，中美降息对铜价的影响所产生的效应有所不同。依据模型测算，美联储的货币政策对铜价的影响程度超过中国央行货币政策的影响。随着海外制造业出现回流现象，铜的需求增速不断走高，铜价对国内的宏观政策和经济状况逐渐变得不那么敏感，反而与海外的宏观政策和经济表现出更强的趋同性。例如，自2022年起，LME铜价与MSCI中国指数之间逐渐出现背离，转而与海外发达市场的MSCI指数呈现趋同态势。
铜贸易融资和套息交易
全球资本借助中美利差进行“铜本位”套利。早在“融资铜贸易”盛行之时，铜由于具备高货值、耐储存、应用广泛的特性，成为一种近乎完美的抵押物，也因此变成资本套利的优质工具。
在传统的融资铜贸易运作模式中，铜贸易商与国外企业签订铜精矿或者电解铜的采购合同之后，向国内银行申请开立远期信用证。此时，铜贸易商仅需向银行交付进口电解铜合同总金额20%左右的保证金，便可申请开立期限为90天或者180天的远期信用证。这一过程相当于获取了无息信用证融资，并且将资金杠杆放大了5倍。
在境外卖方收到信用证并完成结算之后，贸易商就能获取仓单。贸易商拿到铜仓单后，有两种处理方式可供选择：一是办理进口报关手续，将货物运入境内进行销售；二是把货物暂时存放在港口保税区仓库中，等待开展转口贸易。转口贸易的操作方式包含直接转卖仓单，或者先将仓单转换为提货单后再进行出售。
若铜贸易商设有海外贸易子公司，那么其还能够再次将仓单出口，从而获取利息较低的境外美元。之后，通过境外子公司把仓单卖回给国外企业，进而再次开启新一轮的进口贸易流程。
如果进入境内销售环节，贸易商也可以将仓单银行抵押或者转让，或者转为提货单后市场抛售。贸易商可以利用无息信用证融资进行房地产或者理财债券等投资，还可以通过信用证融资和进口押汇等方式赚取境内外汇差和银行票据贴现息差或者存贷息差，如果遇上人民币升值，光汇差收益就非常可观。目前中美利差逆转，人民币回落，而且央企出台《关于规范中央企业贸易管理严禁各类虚假贸易的通知》，三令五申严禁央企开展融资性贸易、非必要贸易、虚假贸易，并提出“十不准”，严禁央企借助虚假贸易美化财务报表，利用虚假贸易实现资金套利，对“空单”“走单”虚假业务零容忍，单纯依靠贸易进行内外资金套利的机会已经消失。
但是海外的跨市场套利仍有机会维嘉资本，比如日本央行维持低利率甚至负利率时，华尔街通过借入低息日元，买入COMEX铜期货，年化收益非常可观。此外，市场传言华尔街基金经由多种渠道控制了LME仓库40%的显性库存，人为营造出“现货升水—期货贴水”的结构，以此挤压中国冶炼厂的利润空间。
海外矿山集团操控：供应链权力的系统性压制
TC/RC定价权的寡头垄断
全球铜矿已经探明的资源储量为8.9亿吨，其中智利铜储量高达2亿吨，澳大利亚铜储量为9300万吨，秘鲁铜储量为7700万吨，分别占全球总储量的21.5%、11.1%和10.3%。而中国铜矿资源储量仅占3%，约为2600万吨。中国铜精矿自给程度由2010年的40%下滑至2024年的20%左右，对外依存度超过80%。
必和必拓、力拓等矿山集团通过“减产-抬价-长协绑定”策略实施供应链控制，全球前十大铜矿企业中，中国仅有紫金矿业一家上榜，全球铜矿资源被欧美矿业巨头把持。海外欧美铜矿近十年资本开支处于历史低位，铜矿开采难度增加，铜矿品位下滑，劳工冲突升级，资源保护主义盛行，全球铜矿短缺的状况，既是天灾所致，也有人祸的因素。
2025年一季度，全球铜矿产量同比下降3.2%，但全球铜冶炼产能利用率仍维持在92%。铜矿巨头凭借资源优势，利用“二桃杀三士”的手段，挑起国内冶炼厂之间的内卷竞争，致使长协订单沦为新时代的“不平等条约”。例如，2025年江铜与安托法加斯塔签订的加工费协议价暴跌73.4%，然而在同一时期，铜价却上涨了23%，矿山端借此获取了产业链90%的利润。
当前，铜精矿的冶炼面临严重亏损局面，最新数据显示，铜精矿现货冶炼每吨亏损2083元，铜精矿长单冶炼每吨亏损678元。并且，最新的进口铜精矿指数为-15.83美元/吨，环比减少1.43美元/吨，持续刷新历史低位。
期货市场的定价权争夺
我国作为全球最大的铜进口国、冶炼国、消费国，却不掌握铜的定价权。海外矿山集团与华尔街资本合谋操控期货价格，垄断了伦铜定价权。
同时，海外金融机构信息获取途径迅速，不乏动机和能力去策划煽动铜矿劳动冲突来实现金融市场暴利。2025年受宏观和基本面因素的双重影响，海内外市场热钱也蠢蠢欲动。
我国铜产业面临的问题：结构性矛盾与突围路径
核心矛盾的三重嵌套
当前，我国铜产业面临核心矛盾的三重嵌套，首先，铜矿资源的匮乏以及金融市场力量的薄弱，这两个因素共同导致了在铜定价权方面的缺失。在国际铜市场上，无法掌握定价权意味着只能被动接受既定价格，处于极为不利的地位。
其次，就国内冶炼厂的状况而言，呈现出一种“僧多粥少”的局面。由于丧失了定价权，在整个产业链的利润分配过程中，各环节之间的平衡被打破，冶炼厂在利润分配方面处于失衡状态，获得的利润份额远低于拥有定价权时应得的水平，这对国内冶炼厂的可持续发展造成了严重的阻碍。
最后，由于国内货币宽松政策传导至产业需求的过程较为缓慢，使得铜价与国内宏观经济之间出现脱敏现象，然而，铜价却对欧美货币政策和资本冲击反应较强。
破局路径：从被动防御到主动重构
唯有打破“资源-资本-技术”的三重锁定，方能扭转中国铜产业链的战略被动局面。
首先，建议组建全球铜业OPEC联盟，联合刚果（金）、秘鲁等资源国建立铜资源联盟，打破欧美矿山寡头垄断，大力扶持我国铜矿企业走出去，勇于参与海外铜矿资源竞争。
其次，加大产业技术投资，对冶炼企业相关技改研发费用实行税收减免，提高冶炼技术，降低冶炼成本，形成产学研一体化，鼓励更多高校力量和社会科技企业参与铜冶炼和应用技术升级。
最后，深化金融期货市场改革，规范沪铜和国际铜期货，铜期权合约的外资准入，吸引“一带一路”和亚非拉国家参与定价，提高金融衍生品服务实体企业参与度，定向扶持，培训引导企业利用期货工具对冲市场风险。
2025年，“资本定价>资源政治>实体供需”的格局将主导铜价走势。在这样的格局下，资本的力量在铜价形成机制中的权重不断攀升，资本的流向、投资策略以及金融市场的各种复杂操作等对铜价的影响力日益凸显。
未来针对铜市场的相关分析需要构建五维框架，具体内容如下：
第一维度为地缘博弈。目前，全球地缘政治博弈不断升级，贸易摩擦也日益加剧。在这种大背景下，美国针对铜进口关税政策的制定、落地以及具体实施情况需要密切关注。这一政策的任何风吹草动都可能使全球铜市场产生连锁反应。同时，美国《关键矿物清单》的修订动向也是重要的观测点，因为该清单的修订可能涉及铜的战略定位调整，进而影响全球铜资源的供应、需求以及贸易格局等多方面因素。
第二维度为资本流动。重点在于监控COMEX和LME非商业净多头持仓的变化情况。非商业净多头持仓量能够反映出市场上投机性资金的流向和力量对比，是资本市场对铜价预期的一个重要体现。此外，华尔街资本在金融市场中的动向也必须加以关注。
第三维度为供应链利润分配。要深入研判全球矿山集团在铜精矿方面的长协定价策略以及谈判进展情况。
第四维度为冶炼技改和供给侧改革。在国内“双碳”目标和能耗双控政策的影响下，相关政策可能会重新开启。目前国内冶炼厂长期处于亏损状态，这种情况是不可持续的。因此，需要密切关注国内冶炼厂的技术改革升级动态以及减产停产消息。
第五维度为新型绿色铜需求爆发。在当前全球发展趋势下，新能源汽车、光伏、特高压以及半导体芯片等行业对铜的需求仍然在稳步增长。这些新兴产业是实现绿色发展的关键领域，铜在其中扮演着不可或缺的角色。此外，还需要关注海外制造业回流这一现象，因为这可能导致部分地区对铜的需求出现新的增长点。同时，全球军事竞赛也可能带来超预期的铜需求增量，军事装备制造、军事基础设施建设等都离不开铜这种重要的金属材料。这一维度的多种因素共同作用，可能对铜的需求格局产生重大影响，从而推动铜价的波动和市场供需关系的调整。（作者单位：中辉期货）
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